Marcus Hippe
Det er i disse dager ti år siden finanskrisen spredte seg over verdens økonomier. Mennesker mistet jobben, boligpriser stupte og verdens aksjemarkeder brøt sammen. Det økonomiske samfunnet vi lenge hadde hatt tiltro til, var nå blitt et system med total mangel på tillit – ting stoppet opp. For høy optimisme hos markedsaktørene og et misforhold mellom avkastning og risiko var hovedårsakene til at krisen oppstod. Utlån til usikre låntakere, og optimistisk forbruk er bare noen av faktorene. Kriser er på sett og vis en motreaksjon på fundamentale feil og svakheter i økonomien, og er derfor dels nødvendige for å oppnå vekst på lengre sikt.
Et kjent uttrykk; «historien gjentar seg» ser umettelig ut til å ikke bry aktørene i økonomien. Kriser kommer og går, fra tid til annen. Det kan se ut til at vi snart går i samme felle. En svært viktig makroøkonomisk indikator på finansiell stabilitet og tillit begynner nå å blinke rødt. Renteforskjellen mellom 10- og 2 år Amerikanske statsobligasjoner er nå historisk lav. Historien viser at dette er et svært dårlig tegn.
Kommentar: Rentedifferansen er per idag på minimale 0,28 prosentpoeng. Trenden viser at det er overveiende sannsynlighet for at rentekurven blir negativ.
Grafen ovenfor viser helt enkelt forskjellen mellom renten på kortsiktige og langsiktige amerikanske statsobligasjoner. Dersom grafen er positiv betyr dette at renten på 10 år statsobligasjon er høyere enn 2 år statsobligasjon. Motsatt vil en negativ verdi bety at kortsiktige statsobligasjoner har en høyere rente enn langsiktige. Hovedmønsteret er at dersom kortsiktige obligasjoner har en høyere rente enn langsiktige, er risikoen for kriser betydelig. Historien viser at økonomien statistisk sett vil gå inn i en periode med negativ vekst 12-18 måneder etter en slik vending i rentekurven. Hva kommer dette av?
I følge enkel finansiell teori skal renten på gjeld være en voksende funksjon av risiko og tid. Det betyr at jo høyere risiko det er forbundet med at låntakeren ikke betaler tilbake, jo høyere rente. I tillegg er fremtidens uvisshet forbundet med risiko – jo lengre tid til forfall, jo høyere rente. Det er derfor innlysende at en langsiktig obligasjon skal ha en høyere rente, enn en kortsiktig obligasjon. Dette er indikert med at grafen ovenfor er positiv og voksende (normal rentekurve). I enkelte perioder ser vi at dette ikke er tilfelle, ved at renteforskjellen er negativ. Den røde grafen ovenfor blir fallende i takt med forfallstiden, og rentekurven “inverterer”. Dette viser at noe fundamentalt i økonomien har skiftet.
Teori om lange statsobligasjoner Statsobligasjoner er rentepapirer utstedt av myndigheter, og er det nærmeste man kommer risikofri plassering. Den amerikanske staten har eksempelvis aldri misligholdt sine obligasjonslån. Hovedteorien om lange renter er at de avspeiler forventede fremtidige korte renter. Så når Amerikansk 10 – åring er såpass lav, tyder det på at man forventer lave renter i fremtiden. Dette kommer som følge av en forventing om at inflasjon og økonomisk aktivitet vil holde seg på et lavt nivå på sikt.
Teori om kortsiktige obligasjoner
Sentralbanken har kontroll over pengesystemet i et land gjennom utstedelse av basispengemengden (M0) og styringsrenten. Styringsrenten er renten bankene får på innskudd i Norges Bank. Styringsrenten styrer derfor i all hovedsak de korte rentene i økonomien. Økt rente på kortsiktige rentepapirer kommer som et resultat av økende prisvekst, også kalt inflasjon. Når økonomien går bedre blir produksjonskapasiteten utnyttet mer, og det oppstår press i både lønninger og prispåslag. De kortsiktige markedsrentene øker.
Men hva betyr det når rentekurven blir negativ – altså at korte obligasjoner har høyere rente enn langsiktige?
I en periode der investorer tror veksten i økonomien vil avta på sikt, er det grunn til å anta at investorene ønsker å plassere pengene sine i «trygge havner». Dette bidrar til at en strøm av kapital flyttes til risikofrie langsiktige statsobligasjoner. Etterspørselen etter langsiktige statsobligasjoner øker. Dette fører til høyere langsiktige obligasjonspriser og dermed en lavere kupongrente.
I tillegg vil en forventing om lavere fremtidig vekst på sikt medfører til en antakelse om lavere vekst i både lønninger og inflasjon. Obligasjonsinvestorene er derfor villige til å reservere seg til en lavere rente. Det er fordi inflasjonen ikke påvirker realverdien på investeringen i like stor grad.
Kommentar: Arbeidsledigheten har falt, som har bidratt til økende press i økonomien. Inflasjon og lønninger har vokst, og resultatet er økende styringsrenter.
Som man ser av grafene ovenfor går det bedre med verdensøkonomien. Lavere arbeidsledighet og høyere inflasjon er et faktum. Denne trenden vil bli møtt med stigende styringsrenter. På den andre siden ser vi at de lange rentene er svært lave. Dette betyr at investorene ikke har tro på at oppgangen vil vedvare. Dette er noe å uroe seg for. Investorene tror den langsiktige nøytrale realrenten vil være lav også i fremtiden, som følge av en forventing om et lavt pris- og lønnspress på sikt.
Hvordan skal man forholde seg til dette?
Alle resesjoner de siste 60 årene har kommet etter at rentekurven var negativ, altså at korte renter gir høyere rente enn langsiktige. I gjennomsnitt har en resesjon inntruffet 12-18 måneder etter at rentekurven inverterte. Langsiktige statsboligasjoner har per i dag 0,28 prosentpoeng høyere rente enn kortsiktige. Rentekurven har dermed per idag ikke invertert. På den andre siden viser historien at aksjemarkedet har en tendens til å stige i perioder med negativ rentedifferanse. Dette kommer som følge av at det skjer under en pågående oppgangstid. I snitt har denne aksjeoppgangen vært på rundt 16 %.
En ting er sikkert. Spørsmålet er ikke om en ny krise inntreffer, men snarere når.
Disclaimer: Jeg jobber i Nordnet bank AB.
