Bedre resultat med upopulære aksjer

Av: Tore Bang

Analyser av aksjemarkedet fra Yale-professor Roger Ibbotson støtter opp vår  investeringsfilosofi; Det lønner seg å satse på upopulære aksjer.

Som vi har påpekt, opptil flere ganger, har det de siste årene vært vanskelig for aktive forvaltere å levere bedre resultater enn det generelle aksjemarkedet. Og da spesielt for verdiforvaltere som oss.

I årene etter finanskrisen har indekstunge, likvide selskaper med stabil inntjening og relativt høy utbyttebetaling, vært vinnerne. Selskaper som kommer inn under definisjonen vekstaksjer.

Men sett over et lengre perspektiv har verdiaksjer gjort det bedre enn vekstaksjer. Også når risikoen er tatt i betraktning.

En analyse fra Professor Roger Ibbotson ved Yale University gir en ny bekreftelse på at så er tilfellet.

Kortsiktige investorer

Ibbotsen har tatt for seg perioden 1996-2014, og sett på forskjellige kriterier for investeringer i aksjer, som likviditet, små vs. store selskaper og verdi mot vekst.

Han fant blant annet ut at mindre selskaper har gjort det bedre enn større selskaper. Ikke fordi risikoen har vært høyere, men som følge av deres upopularitet.

Institusjonelle investorer foretrekker som kjent større selskaper med høy likviditet. De ønsker å ha muligheten til å komme raskt inn og ut av et selskap. Dette er en trend som har forsterket seg i takt med at investorene blir stadig mer kortsiktige.

Typiske SKAGEN-selskaper

Verdiaksjer generelt kan også vise til høyere risikojustert avkastning. Her kan også forklaringen henges på knaggen for upopulære.

Upopulære selskaper har, generelt sett, ikke så «gode» historier å fortelle. De er ikke så hyppige i mediebildet (med positivt fortegn). De har i mange tilfeller heller ikke en karismatisk leder (hvem husker vel ikke Janne Carlson i SAS), og det kan stilles spørsmålstegn ved ledelsens dyktighet, samt selskapets aksjonærvennlighet.

Med andre ord typiske SKAGEN-selskaper. Gitt at prisen er riktig, og triggerne for økt popularitet og aksjekurs overstiger risikofaktorene.

Ofte er det imidlertid en eller flere gode grunner til at et selskap er upopulært, undervurdert og underanalysert. Og fortsatt skal være det. Investeringer som utvikler seg til å bli en «value trap», er den største fallgruven en verdibasert investor kan gå i. En felle som gjennom årenes løp også har gitt oss noen dyrbare erfaringer.  Men heldigvis har vi, i det lange løp, funnet mer gull enn gråstein.

Utnytter flokkmentaliteten

Som aktive forvaltere kan vi utnytte det faktum at aktørene i aksjemarkedet går i flokk, og til tider svever rundt på en sky av eufori. Under slike omstendigheter kan prislappen ikke forsvares basert på underliggende verdier og fremtidig inntjening.

I andre ekstremperioder lammes investorene av frykt. Godt illustrert under finanskrisen i 2008, da prisingen av selskapene bar preg av dommedag.

Vi prøver, så godt vi kan, ikke la oss påvirke av sentimentet i markedet. Selv om det til tider kan være fristende å henge seg på flokken, og la verdi være verdi. Slik tilfellet var på slutten av 1990-tallet, da større vekstselskaper i USA ble priset til 50-60 ganger inntjeningen. Og IT-sektoren blåste seg opp til en gedigen boble.

I denne perioden var det mange aktive verdiforvalterne som ikke klarte å bli ved sin lest. Passiv indeksbasert forvaltning hadde sin storhetstid.

Det er under slike ekstreme perioder i aksjemarkedene vi kan gå mot saueflokken og skape grunnlaget for god fremtidig avkastning.

Ingen gratis lunsj

I 2002 hadde SKAGEN Global bare snaue fem prosent av sine investeringer i det amerikanske aksjemarkedet, mens andelen i verdensindeksen var godt over 50 prosent. Den gang fant vi de billigste selskapene i vekstmarkedene, som også var triggeren for oppstarten av SKAGEN Kon-Tiki.

I de påfølgende årene kunne våre andelseiere glede seg over meget god avkastning, både absolutt og relativt til respektive referanseindekser.

Dagens aksjemarkeder minner stadig mer om slutten av 1990-tallet. Riktignok er ikke de store amerikanske vekstselskaper priset med like skyhøye forventninger til fremtidig inntjening. Ei heller er så tilfellet for teknologiselskapene, eks sosiale medier. Men billige er de ikke.

Til tross for siste års relativt svake kursutvikling for vekstmarkedene, er det  ikke snakk om noen gratis lunsj. Råvareboomen døde med finanskrisen. Strukturproblemene hersker, både på land- og selskapsnivå. Dårlige investeringer. Dårlig kostnadskontroll. Økt gjeldsgrad og fallende lønnsomhet – har vært siste års gjennomgangsmelodi.

En halvert oljepris, økt fokus på lønnsomhet og aksjonærvennlighet kan imidlertid være sentrale triggere for at 2015 kan bli året da verdens vekstmarkeder igjen «slår» utviklede markeder. Og vi får bedre betalt for våre upopulære selskaper.