Alfred Berg
I innlegget under svarer Senior Kredittanalytiker, Henrik Høyerholt fra Alfred Berg Høyrente på spørsmål rundt høyrentemarkedet. Henrik har tidligere vært leder for kredittanalyse i Norges Bank Investment Management (NBIM) og har erfaring fra både ABG Sundal Collier og Arctic Securities.
Hva er fordelen med å investere i høyrentegjeld?
Man får tilgang til å investere i et bredt spekter av selskaper, også selskaper som ikke er børsnoterte. Dette til en risikojustert avkastning som over tid har vist seg å være bedre enn hva man oppnår i aksjemarkedet. Høyrenteinvesteringer er en aktivaklasse som ligger mellom tradisjonelle rentefond og aksjefond. Selskaper utsteder denne type gjeld, ofte i tillegg til bankfinansiering, fordi den gjerne er mer fleksibel (avdragsfrihet, litt enklere klausuler i låneavtalen etc.) og fordi man oppnår en mer sammensatt kapitalstruktur.
Hva kjennetegner vanligvis selskaper som utsteder kredittobligasjoner? Finner man dem hovedsakelig i enkelte sektorer?
Tidligere var det slik at høyrentemarkedet i Norge hadde stor overvekt av selskaper innen olje- og offshore sektoren. Dette skyldes i hovedsak at dette var en sektor med store investeringer og dertil stort kapitalbehov. Spesielt for selskaper innen oljeservice var dette gjeldende, hvor rigger og ulike offshorefartøy ble finansiert med obligasjonsgjeld i byggeperioden. Og grunnen til at internasjonale investorer vendte blikket mot Norge var også for å finne eksponering mot denne sektoren. Men til tross for at oljeprisfallet som startet sommeren 2014 slo beina under de fleste oljeserviceselskapene har høyrentemarkedet vokst kraftig, men denne gangen innen alle mulige andre sektorer. I dag er markedet mer Nordisk og diversifisert enn noen gang, med et volum på over NOK 400 milliarder. Nå er alle sektorer representert, og de ulike selskapene i en godt diversifisert høyrenteportefølje har få fellesnevnere som påvirker lønnsomhet og kredittkvalitet.
Hva burde man være obs på, når man kjøper kredittobligasjoner? Hvordan vurderer du hvorvidt renten står i samsvar med risikoen for mislighold?
En viktig del ved investering i høyrenteobligasjoner er å gjøre en grundig kredittanalyse. Kredittanalyse dreier seg om å analysere en utsteder av gjeld sin evne og vilje til å betale renter, avdrag og hovedstol i henhold til avtalte betingelser med långiver/investor. Ulike selskaper innen ulike industrier betaler forskjellige priser for sine lån. Prisen avgjøres av låntagers kredittverdighet, og skal kompensere långiver for misligholdssannsynligheten og eventuelt tap hvis mislighold inntreffer. Analysearbeidet innebærer således å identifisere i hvert enkelt tilfelle/selskap alle de risikofaktorer som bestemmer hva som er riktig kompensasjon for långiver.
Er det noen fordeler ved å kjøpe denne typen obligasjoner i fond i stedet for enkeltvis?
Høyrentefond er et veldig egnet investeringsprodukt for den som ønsker seg denne type eksponering. Dette fordi en obligasjon utstedt av et gitt selskap som regel har en minstestørrelse på NOK 1 million. Så for å skape godt diversifisert portefølje på egenhånd må man minst investere NOK 50 millioner. Men selv da sitter man med ganske små poster i et marked som i hovedsak består av profesjonelle aktører. Og når et selskap skal ved utstede et nytt lån vil en stor forvalter ha en fordel ved kunne påvirke lånestruktur og betingelser. Man blir som forvalter også mer hørt i eventuelle restruktureringsprosesser, etter som man kan eie en betydningsfull andel av utestående lån.
Ser vi noen trender i utstedelser av kredittobligasjoner og investeringer i denne typen verdipapirer?
En hovedtrend er som nevnt tidlige at selskaper innen alle mulige sektorer kommer til obligasjonsmarkedet for finansiering. Men ser også nå et mye mer Nordisk marked, både hva gjelder utstedere og investorer. Det utstedes stort sett usikre lån med tre- til fem års løpetid, men innen enkelte sektorer har man sett en økende andel av sikrede lån. Dette gjelder spesielt innen shipping. Bankene har også ønsket mindre eksponering mot enkelte typer låneengasjement, og avlastet balansen. Dette har også ledet flere selskaper til obligasjonsmarkedet.
Holder det å kjøpe norske høyrenteobligasjoner, eller finner man bedre muligheter i andre markeder?
Ved å investere i Norden, istedenfor kun i Norge, oppnår man bedre diversifisering og man deltar gjerne i lån som har en bredere investorbase som igjen gir bedre likviditet i annenhåndsmarkedet. I tillegg gir investeringer i Norden en premium utover å investere globalt.
Finnes det noen eksempler på at det å satse på kredittobligasjoner har gitt meravkastning over tid?
Ser man tidsserier på 30 år ser man at globale høyrenteindekser har gitt vesentlig bedre risikojustert avkastning enn sammenlignbare aksjeindekser (mer enn dobbelt så høy Sharpe Ratio). Investeringer i høyrente har mindre svingningsrisiko enn aksjer, og timing i forhold til når man investerer er mindre viktig. Investeringshorisont bør være lengre enn ved investering i tradisjonelle rentefond, og opp mot den horisont man har for aksjeinvesteringer.
Dersom man kjøper kredittobligasjoner, hvor bredt burde man diversifisere seg? Burde man diversifisere seg over sektorer, kredittrating, etc.?
Man bør diversifisere seg god på selskap- og sektornivå, men også sette sammen porteføljen av selskaper som i seg selv er godt diversifisert. Det vil si selskaper som driver med mest mulig forskjellig og har mange bein å stå på(i motsetning i aksjemarkedet hvor man gjerne ønsker seg rendyrkede selskaper). Diversifisering, eller spredning av risiko, kan oppnås på mange ulike måter. Det være seg gjennom eksponering mot flere geografiske områder, diversifisering gjennom bransjens verdikjede, diversifisering i forhold til antall produkter og type eiendeler eller diversifisering i forhold til ulike motparter på leverandør- og kundesiden.
Å måle grad av diversifisering er i stor grad en kvalitativ betraktning, men i de fleste bransjer er størrelse på balansen, selskapets markedsverdi og markedsandeler ofte en god pekepinn på hvor godt et selskap er diversifisert. Som långiver er man opptatt av at selskaper sprer sin risiko mest mulig, slik at man i størst mulig grad oppnår uavhengige inntektsstrømmer fra ulike produkter i ulike markeder som sammen reduserer svingningene i de samlede inntektene.
